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在賺錢這件事上，“寧王”沒怎么讓人失望過。

今年一季度，寧德時代入賬890億元，一個季度賺的錢抵得上吉利、長安、長城大半年的營收，凈利潤98億，比三家中的任何一家都賺得多，成為全球電動車行業(yè)里的新晉“印鈔機”。

不過就在寧德時代乘風破浪的時候，供應商們的日子卻過得苦哈哈。

比如，做正極的長遠鋰科一季度凈利潤同比暴跌99.7%，做電解液的天賜材料提前預告今年凈利潤腰斬，石墨化龍頭尚太科技關停了運營近15年的生產基地，磷酸鐵鋰正極供應商德方納米毛利率跌至0.01%。

那么問題來了，這種下游吃火鍋，上游吃火鍋底料的局面到底是怎么形成的？
 

寧德時代的一季報堪稱“亮瞎眼”，營收同比增長八成，碳酸鋰價格暴跌又給寧德時代在成本上松了綁，凈利潤同比暴漲5.6倍。

放在公認賺錢的互聯(lián)網行業(yè)，寧德時代一個季度的營收也逼近網易、快手等公司的全年收入，凈利潤也是小米的3.5倍。

而在研發(fā)費用方面，曾被詬病“研發(fā)費用不如小米，不夠硬科技”的寧德時代也狠狠發(fā)力，一個季度就花掉了46.52億元，比全球老二LGES一年花的都多。

只不過，21%的毛利率還在提醒大家，寧德時代的底色還是制造業(yè)，不是華為，更不是茅臺，但即使是這個毛利率，也足以吊打所有同行。

但同期供應商們的財務表現(xiàn)與寧德時代形成了鮮明反差，我們統(tǒng)計了與寧德時代有關的14家材料、設備頭部供應商的財務狀況，發(fā)現(xiàn)產業(yè)鏈上下游存在嚴重的“貧富分化”。

產生這種貧富差異的根本原因還是在于市場集中度的差異。

在動力電池行業(yè)，寧德時代一家獨大的局面并沒有改變，雖然過去兩年許多電池廠高舉“CATL Killer”的大旗，但到頭來只有比亞迪靠著在終端市場的超神發(fā)揮，與寧德時代縮小了差距。

當對手們還在國內市場“內卷”的時候，寧德時代海外市場的拓展陡然加速。

根據一季報業(yè)績交流會的信息，今年1-2月，寧德時代歐洲市場市占率已經達到31%，連三令五申要驅逐中國動力電池的北美市場，寧德時代也拿下了16%的市場份額[1]。
 

02
應付賬款增長四成

在任何一個產業(yè)，市占率和話語權都是成正比，話語權越強的公司，意味著它能從上游拿到更便宜的零部件和原材料，獲得更長的付款周期。

今年一季度，寧德時代的應付賬款及應付票據同比增長了近40%，說人話就是，寧德時代欠供應商的錢增長了四成。

相比之下，“寧王”頭部供應商們的應收賬款則有不同程度的增長。

應收賬款增長過快會給企業(yè)的現(xiàn)金流帶來較大的壓力。

衡量現(xiàn)金流有一項重要的指標是現(xiàn)金流量比率（經營性凈現(xiàn)金流/流動負債），用來判斷經營產生的凈現(xiàn)金流是否能償清短期債務，大于100%說明經營產生的現(xiàn)金流能較好償還債務，反之則要靠借款、籌資等手段來“新債抵舊債”。

根據上述14家公司去年年報的數據（流動負債通常按一年計），大部分上游鋰電公司的現(xiàn)金流狀況都不太樂觀，有的經營性凈現(xiàn)金流為負，現(xiàn)金流量比率在20%以上的只有4家。

今年一季度激增的應收賬款及票據對原材料企業(yè)而言無疑是雪上加霜。

但供應鏈現(xiàn)金流的惡化也很難完全歸咎于寧德時代，從行業(yè)層面看，還有兩個原因直接影響了供應鏈生存環(huán)境：

1、原材料價格的劇烈波動；

2、新能源車市場的需求下降。
 

03
碳酸鋰的因與果

過去兩年，碳酸鋰是鋰電供應鏈的一顆不定時炸彈，其價格從5萬元/噸起跳，最高漲到60萬元/噸以上，今年又迅速回落到20萬元/噸左右。

碳酸鋰價格核心影響鋰電供應鏈的兩個方面，一是正極、電解液等環(huán)節(jié)的成本；二是上下游對市場需求的預期。

在成本方面，去年碳酸鋰價格漲至高位時，其在正極與電解液中的成本占比分別約為40%、15%[3]。但由于正極與電解液廠商都屬于來料加工環(huán)節(jié)，賺的是加工費，因此如果產品銷售沒有問題，成本對材料廠商的影響其實有限。

真正影響供應商的是碳酸鋰價格波動過程中，下游電池廠、整車廠基于原材料價格走勢對采購策略、價格策略作出的調整。

在這一輪鋰價波動中，真正由市場供需支撐的漲價其實是從2021年下半年開始，到2022年4月的一輪漲價潮。此時碳酸鋰需求受到2021年新能源車市場爆發(fā)影響大幅增長，而供給卻因為前一輪鋰價低谷期中，大量礦山破產疊加春季鹽湖減產、設備檢修導致了階段性短缺。

供需的缺口導致上游廠商恐慌性囤貨，碳酸鋰價格進入預期上漲階段。

當時有一種觀點能很好地說明這一情況：“當糧食短缺5%時，糧食成本既不是由糧食的生產成本決定，也不是簡單地代表糧價上漲5%，而是95%的人為了避免自己成為被餓死的5%，能夠把價格抬高到什么程度決定的[2]。”

到去年5月之后，隨著碳酸鋰價格進入平臺期，整個行業(yè)進入觀望階段，前期掃夠了貨的大廠手里有糧，心里不慌，即使下半年碳酸鋰價格再度漲上新高，整個市場實際上也“有價無市”。

到今年一季度，碳酸鋰價格開始快速下降后，電池廠的觀望情緒更甚，此時的電池廠和車市價格戰(zhàn)中消費者的心態(tài)是一樣的：“你不買，我不買，明天還能降二百。”

原先囤夠了貨的電池廠進入清庫存階段，再疊加Q1車市的銷量滑坡，材料廠的出貨變得更加艱難，幾乎所有供應商的毛利率都在一季度出現(xiàn)了下滑。

在這樣的行情下，幾乎沒有哪家公司能獨善其身，但如果要稍微活得好一點，還是有可能做到的，但需要滿足兩個條件：1、產品具備比較高的壁壘；2、公司所在的行業(yè)能穿越周期。
 

04

正極：過剩環(huán)節(jié)的技術競爭

正極材料是一個魚龍混雜的生產環(huán)節(jié)，因為在這個領域，既有生產難度大，環(huán)境控制要求高的高鎳正極材料，又有門檻極低，吸引了磷礦、化肥、硫酸等諸多領域化工廠跨界的磷酸鐵鋰正極。

隨著大量企業(yè)進入，正極環(huán)節(jié)的產能出現(xiàn)顯著過剩：

因為供需嚴重失衡，正極環(huán)節(jié)的供應商們今年一季度的毛利率已經普跌到10%以下，德方納米是受到供需失衡影響最嚴重的正極材料廠，今年一季度毛利率僅剩0.01%。

有分析師推測，磷酸鐵鋰正極廠為了爭取有限的訂單，陸續(xù)下調定價，而德方納米的降價時間晚，導致市場被同行搶占。

同時，由于前期高價囤積了原材料加上簽訂了一些長期供貨協(xié)議，德方納米本季度計提資產減值8.12億元，這是德方納米本季度巨額虧損的原因。

相比之下，在技術難度相對較高的高鎳、超高鎳正極領域，競爭的烈度則要小得多。主要出貨廠商僅容百、巴莫、當升等公司，其中容百憑借量產時間早，產品穩(wěn)定出貨，市占率維持在30%以上，形成了一定行業(yè)壁壘。

也因此，在正極行業(yè)哀鴻遍野的Q1，容百科技還能保住營收和凈利的增長勢頭。

05
電解液：強周期行業(yè)的宿命

正極行業(yè)還能靠差異化技術來形成壁壘，電解液行業(yè)則完全是強周期行業(yè)。

電解液的價格走勢與其核心材料六氟磷酸鋰掛鉤，而六氟磷酸鋰生產難度大、擴產時間長、環(huán)評嚴格，擴產通常需要1.5-2年[4]，極易與下游快速變化的市場形成供需錯配。

舉個例子，如果有廠商在2021年下半年看到新能源車市火熱，而開始擴產六氟磷酸鋰與電解液，那么產能可能會在今年年初釋放，不幸的是，它將一頭撞上六氟磷酸鋰的降價周期：

也是因為這個原因，天賜材料、新宙邦在這個季度營收、毛利率、凈利潤均出現(xiàn)了下滑，主要生產六氟的永太科技更慘，凈利潤同比下降了94%。

在電解液行業(yè)發(fā)展的主流路線上，下一代以LiFSI為核心材料的電解液依然屬于氟化工的品類，生產難度高，環(huán)評壓力依然巨大，面臨的問題其實與六氟一致，很難跳出強周期的宿命。

06
設備廠：選擇和努力同樣重要

那么有沒有既存在高壁壘，又能穿越周期的行業(yè)呢？也是有的。

在鋰電供應鏈“尸橫遍野”的Q1，先導智能毛利增厚10個點，凈利潤增長60%，充分詮釋了選擇和努力都很重要的道理。

設備行業(yè)的神奇之處在于它的業(yè)績并不取決于當下的供需關系，而是取決電池廠商對未來的預期，盡管一季度的動力電池市場很糟糕，但動力與儲能電池開工及簽約項目依然達到24起，總投資金額超過2055億元[5]。

要擴產就一定要采購設備，因此旺盛的擴產需求對所有設備廠商都是利好。

先導智能的長處在于它從卷繞、分切的中段工藝設備出發(fā)，逐漸延伸到了前段與后段工藝，具備了整線設備的能力。在當下國內外眾多鋰電項目上馬的情況下，設備整線化能進一步打開設備廠商營收與利潤的天花板。

但過高的應收賬款對先導智能而言始終是個隱患，由于鋰電設備行業(yè)遵循“1333”的付款周期（在預收、交付、驗收、質保四個階段分別按1:3:3:3的比例付款），一旦有下游客戶扛不住競爭烈度暴雷，對設備商而言就是不小的麻煩。